Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Finlandia oficjalnie rozpoczyna procedurę złożenia wniosku o członkostwo w NATO.

• Rząd Finlandii rozpoczął oficjalną procedurę złożenia wniosku o członkostwo kraju w Sojuszu Północnoatlantyckim. Rząd skierował wniosek w tej sprawie do parlamentu. Sceptycznie wobec członkostwa Finlandii i Szwecji w NATO wypowiada się Turcja, krytykując oba państwa za wspieranie działalności terrorystycznej z organizacji Partia Pracujących Kurdystanu.
• Fiński operator przesyłowy Fingrid poinformował, że od soboty Rosja przestała sprzedawać Finlandii energię elektryczną. Fingrid zapewnił, że mimo, iż Finlandia importowała z Rosji ok. 10% zużywanej w kraju energii elektrycznej, krajowi nie grożą braki prądu. Mają zostać uzupełnione przez własną produkcję oraz import ze Szwecji.

Solidne dane o aktywności w USA za kwiecień.

• Jutro poznamy kwietniowe dane ze sfery realnej USA: sprzedaż detaliczną (ING: 0,9%m/m, konsensus: 1,0%m/m, poprzednio 0,7%m/m) oraz produkcję przemysłową (ING: 0,5%m/m, konsensus: 0,4%m/m, poprzednio 0,9%m/m). Solidny wzrost wydatków gospodarstw domowych to naszym zdaniem m.in. efekt lepszej dostępności nowych aut oraz rosnących cen (sprzedaż jest tu podawana w ujęciu nominalnym). Na solidny wzrost produkcji przemysłowej wskazują z kolei badania wśród producentów, sugerujące wysoki poziom bieżącej aktywności. Oczekujemy również solidnej kontrybucji branż wydobywczych, korzystających z wysokich cen ropy i gazu ziemnego.

Wiadomości krajowe

W tym tygodniu poznamy wstępny szacunek PKB za 1kw22, kwietniową inflację bazową oraz dane z rynku pracy i sektora przemysłowego.

• Najważniejszą publikacją tygodnia będzie wstępny szacunek PKB w 1kw22. Szacujemy, że po mocnym 4kw21, początek tego roku przyniósł kontynuację dynamicznego wzrostu gospodarczego, a PKB wzrósł o 8,5% r/r (konsensus: 8,3%r/r), po wzroście o 7,3%r/r w 4kw21. Na dane o strukturze wzrostu będziemy musieli poczekać do 31 maja. Naszym zdaniem dalszemu dynamicznemu wzrostowi konsumpcji towarzyszył w 1kw22 solidny wzrost inwestycji, na co wskazują mocne dane z branży budowlanej w ostatnich miesiącach. Tak wysoki punkt startowy w 1kw22 oznacza, że całoroczne PKB uśredni się do około 4%, pomimo faktu, że w 4kw22 roczne tempo PKB może spaść poniżej 2%r/r.
• Dziś poznamy dane o inflacji bazowej. W oparciu o opublikowane w piątek dane o inflacji CPI i strukturze wzrostu cen konsumpcyjnych szacujemy, że inflacja bazowa z wyłączeniem cen żywności i energii wzrosła w kwietniu do 7,7%r/r (konsensus 7,6%r/r) z 6,9%r/r w marcu. Kwiecień był czwartym miesiącem z rzędu, kiedy inflacja wzrosła o 1%m/m lub więcej. Wskazuje to coraz szersze rozlewanie się wcześniejszych wzrostów cen energii, materiałów i kosztów pracy na ceny innych dóbr i usług (efekty wtórne).
• W piątek GUS opublikuje dane o produkcji przemysłowej i inflacji PPI za kwiecień. Prognozujemy, że ubiegły miesiąc był nadal korzystny dla krajowego sektora przemysłowego, a produkcja zwiększyła się o 15,5%r/r (konsensus: 16,3%r/r). Firmy w dalszym ciągu realizowały wcześniejsze zamówienia, a wybuch konfliktu militarnego na Ukrainie nie wpływał jeszcze istotnie negatywnie na aktywność przemysłową, chociaż niektóre branże notowały problemy w zaopatrzeniu w materiały do produkcji. Głównym ryzykiem dla perspektyw przemysłu są zaburzenia w łańcuchach dostaw w konsekwencji działań militarnych na Wschodzie oraz polityką Zero-Covid w Chinach. Szok cenowy, związany z agresją Rosji na Ukrainę nadal przekładał się na podwyższone ceny surowców energetycznych. Jednocześnie wyraźnie rosną ceny w przetwórstwie żywności. Prognozujemy, że ceny producentów (PPI) wzrosły w kwietniu o 18,5%r/r (konsensus: 20,3%r/r), vs. 20,0%r/r w marcu.
• Piątek to także publikacja kwietniowych danych o wynagrodzeniach i zatrudnieniu w sektorze przedsiębiorstw. Według naszych prognoz przeciętna płaca wzrosła w ubiegłym miesiącu o 12,6%r/r (konsensus: 12,8%r/r), a przeciętne zatrudnienie o 2,7%r/r (zgodnie z konsensusem), wobec odpowiednio 12,4%r/r i 2,4%r/r w marcu. Rynek pracy pozostaje napięty, a szereg branż raportuje niedobory pracowników. W połączeniu z szybko rosnącymi cenami towarów pierwszej potrzeby (żywność, paliwa, utrzymanie mieszkania) generuje to podwyższoną presję płacową.

Kwietniowa inflacja zrewidowana do 12,4%r/r. Silny wzrost cen żywności i dalszy wzrost inflacji bazowej.

• GUS zrewidował szacunek kwietniowej inflacji do 12,4%r/r (szacunek flash wskazywał na 12,3%r/r). W porównaniu do marca roczna inflacja zwiększyła się o 1,4 pkt. procentowego (z 11%r/r do 12,4%r/r). Bezprecedensowy w ostatnich dwóch dekadach wzrost cen żywności (4,4%m/m) odpowiadał aż za 0,9 pkt. proc. wzrostu rocznego wskaźnika inflacji.
• Kwietniowy wzrost inflacji to nie tylko „zasługa” żywności, a wzrost cen w polskiej gospodarce ma szeroko zakrojony charakter i rozlewa się na inne kategorie cenowe, wiele z nich nie podlegają regulatorowi i wpływowi Tarcz Antyinflacyjnych. Co ważniejsze, wysoką dynamikę utrzymuje inflacja bazowa. W dwucyfrowym tempie rosną zarówno ceny towarów (13,1%r/r) jak i usług (10,1%r/r).
• Obraz wyłaniający się z kwietniowych danych wskazuje na rosnące ryzyko nakręcania pętli inflacyjnej i odkotwiczenia oczekiwań inflacyjnych. Naszym zdaniem tzw. efekty drugiej rundy występują w bardzo dużym nasileniu, bo w warunkach szybkiego wzrostu płac i ekspansywnej polityki fiskalnej (obniżki podatków, rosnące wydatki) firmy nie mają problemów z przekładaniem rosnących kosztów surowców i płac na ceny swoich produktów.
• Tendencja rozlewania się inflacji (na inne kategorie niż żywność, paliwa i energia) będzie kontynuowana. Nasze szacunki wskazują, że wcześniejsze nowa wojenna fala wzrostów cen energii i innych surowców jeszcze nie w pełni przełożyła się na ceny detaliczne, ten proces zajmie 2-3 kwartał i potrwa przynajmniej do końca tego roku. Efekty wtórne wcześniejszych wzrostów kosztów pracy, energii i materiałów z opóźnieniem dotykają szerokiego katalogu cen dóbr i usług i proces ten będzie widoczny także w kolejnych miesiącach, w dalszych wysokich wzrostach inflacji bazowej. Coraz większym niepokojem napawa utrzymujący się na wysokim poziomie wzrost cen żywności. W 4kw22 inflacja CPI może wzrosnąć w okolice 15%r/r, a coraz bardziej prawdopodobnym scenariuszem staje się dwucyfrowy wzrost cen także w 2023.
• Naszym zdaniem rozlewanie się inflacji jest jednym z głównych powodów dla których RPP zaprezentowała taki ultra jastrzębi język w maju. Dodatkowo powodem takiego nastawienia RPP jest obecny stan policy mix, w którym zacieśnieniu polityki pieniężnej towarzyszy ekspansja fiskalna. To powoduje, że łączna restrykcyjność polityki gospodarczej (łącznego działania polityki pieniężnej i budżetowej) jest wciąż niewielka. Polityka fiskalna rodzi konieczność jeszcze bardziej zdecydowanego zacieśnienia monetarnego. Realne stopy procentowe pozostają głęboko ujemne, co pozostawia RPP znaczącą przestrzeń do dalszego zacieśnienia polityki pieniężnej.
• W czerwcu RPP może podnieść stopy procentowe o 75pb, a przed końcem roku główna stopa NBP wzrośnie do 7,5%. Docelowy poziom stóp widzimy na 8,5%, z ryzykiem w górę, gdyby okres wysokiej inflacji wydłużał się. Na chwilę obecną obniżki stóp procentowych przed końcem 2023 są w naszej ocenie mało prawdopodobne.

Wybuch wojny na Ukrainie pogłębił ujemne saldo handlowe i deficyt obrotów bieżących.

• Deficyt w obrotach bieżących sięgnął w marcu prawie €3mld (konsensus €2,8mld), po €2,7mld w lutym. Szacujemy, ze w ujęciu 12-miesięcznym saldo to pogorszyło się z -1,7%PKB do -2,2%PKB. Deficyt w obrotach towarowych skokowo wzrósł z €1,6mld w lutym do €3,3mld w lutym. W skumulowanym ujęciu 12-miesięcznym oznacza to wzrost deficytu towarowego z około 1%PKB do 1,7%PKB. Dodatnie saldo usług €2,1mld kompensowało deficyty w dochodach pierwotnych €1,5mld i wtórnych €0,3mld.
• Pogorszenie wskaźników handlu zagranicznego w marcu 2022 odzwierciedla efekty związane z agresją Rosji na Ukrainę, zarówno wzrost rachunków importowych z powodu wyższych cen paliw, jak i załamanie eksportu na Wschód. Różnica między roczną dynamiką importu towarów (34,3%r/r) a dynamiką eksportu (16,2%) istotnie się rozszerzyła z 10,4pp w lutym do 18,1pp w marc
• Komunikat NBP wskazuje na istotną rolę zmian cen w zmianach wartości eksportu i importu, podczas gdy zmiany wolumenów są niewielkie. Z powodu wojny załamał się eksport do Ukrainy (wzrosty odnotowano jedynie w eksporcie paliw, żywności i sprzętu medycznego), natomiast sprzedaż do Rosji i Białorusi spadła z powodu sankcji. Udział tych krajów w eksporcie Polski obniżył się do najniższego poziomu od co najmniej 2000
• Obok zaburzeń w handlu ze Wschodem, polskie firmy wciąż odczuwają napięcia w globalnych łańcuchach dostaw, wynikające z pandemii. Piszemy o tym szeroko w naszym najnowszym raporcie Polska w globalnych łańcuchach dostaw w czasie pandemii i wojny (link: https://ing-ekonomiczny.pl/publikacja/739803).
• Dzisiejsze dane są raczej neutralne dla notowań złotego, gdyż pogorszenie wskaźników równowagi zewnętrznej wynika z wojny i związanej z nią efektów cenowych, szczególnie na rynku energii. Kurs złotego cały pozostaje pod wpływem wojny na Ukrainie i oczekiwań na dalsze podwyżki stóp procentowych NBP oraz niepewności dotyczącej napływu środków unijnych z KPO. Przy trudnych warunkach zewnętrznych, spodziewamy się dalszego pogłębienia deficytu w obrotach bieżących w najbliższych miesiącach do ponad 3%PKB.

Litwiniuk z RPP: Stopy procentowe podnoszone są zbyt szybko.

• Litwiniuk z RPP dotychczasowe podwyżki odbywają się za szybko. Powtórzył, że szczyt inflacji nastąpi na poziomie 17%r/r, ale nie wykluczył jej wzrostu nawet do 20%. Dodał, że polityka fiskalna rządu, która jest ukierunkowana na utrzymanie poparcia społecznego, nie sprzyja hamowaniu inflacji. Wyraził obawy, że kampania wyborcza roku 2023 wydłuży okres kilkunastoprocentowej inflacji do roku 2024, 2025.
• Wypowiedź Litwiniuka i majowa decyzja RPP, kiedy stopy wzrosły o 75pb, po kwietniowej podwyżce o 100pb, wskazują, że pomimo nadal wysokiej inflacji i niekorzystnych perspektyw w tym zakresie, w Radzie rośnie w siłę frakcja opowiadająca się za nieco mniej agresywną ścieżką zacieśnienia polityki NBP. W naszej ocenie ewentualne wyhamowanie skali podwyżek stóp procentowych nie zmienia zasadniczo perspektyw dla polityki pieniężnej. Spodziewamy się, że stopa referencyjna wzrośnie w tym roku do co najmniej 7,5%, a docelowo do 8,5%. Biorąc pod uwagę niepewność w zakresie inflacji widzimy ryzyka w górę dla tak nakreślonego scenariusza.

Rząd zapewnia, że wkrótce dojdzie do formalnego zaakceptowania KPO.

• W środę zakończyły się prace zespołów negocjacyjnych w sprawie KPO, a Polska i Komisja Europejska doszły do porozumienia ws. tzw. „kamieni milowych” – powiedział rzecznik rządu P. Müller. W efekcie, jego zdaniem, w najbliższych kilku, kilkunastu dniach powinno dojść do formalnego zaakceptowania KPO. W ocenie rzecznika rządu czwartkowy wybór 15 sędziów do Krajowej Rady Sądownictwa nie zaostrzy sporu z KE ws. praworządności, gdyż KRS nie jest przedmiotem sporu z KE.
• Minister rozwoju i technologii W. Buda potwierdził w piątek, że zakończył się proces negocjacji z KE w sprawie KPO, a polski rząd zgodził się na likwidację Izby Dyscyplinarnej Sądu Najwyższego i pewną modyfikację zakresu odpowiedzialności dyscyplinarnej sędziów. Realizacja tych zmian ma nastąpić do końca 2kw22.
• Formalne odblokowanie polskiego KPO nie oznacza automatycznego otrzymania środków z UE, a KE będzie z pewnością czekała na realizację zapowiedzianych zmian legislacyjnych. Jeżeli dojedzie do formalnego zatwierdzenia KPO przez KE, to wyeliminowane zostanie ryzyko o którym pisaliśmy m.in. w Rzeczpospolitej, tj. Polska nie przekroczy grudniowego terminu na zatwierdzenie programu KPO. Ale płatności środków mogą wymagać dalszych działań po polskiej stronie.

Komentarz rynkowy

• W ubiegłym tygodniu kurs €/US$ przełamał wsparcie na 1,05 i wyhamował spadek przy kolejnym poziomie technicznym 1,0350. Popyt na dolara wzmocniły m.in. obawy o koniunkturę w Chinach, gdzie dodatkowo dochodzi do sporej przeceny juana. Mimo to relatywnie dobrze radził sobie złoty. Kurs €/PLN z ponad 4,70 cofnął się do 4,68 na dzisiejszym otwarciu. Krajowa waluta kontynuowała też umocnienie wobec forinta. W naszej ocenie złotego wsparły oczekiwania na podwyżki stóp, jak i nadzieje części inwestorów na nieodległe odblokowanie KPO po ostatnich komentarzach ze Komisji Europejskiej i polskiego rządu.
• Ubiegły tydzień przyniósł tez sporą korektę / umocnienie na bazowych rynkach długu. Np. rentowności amerykańskiej i niemieckiej 10latki cofnęły się o ponad 20pb. Inwestorów do zakupu papierów najprawdopodobniej zachęciły dane o inflacji z USA, które pokazały, że szczyt CPI został już osiągnięty. Rynek także nieco mniej koncentruje się na inflacji a trochę więcej na spowolnieniu PKB, trwającym w Chinach i oczekiwanym w USA i innych rynkach bazowych.
• SPW zyskały, w ślad za rynkami bazowymi, ale o kilka pb mniej. To m.in. efekt piątkowych danych o inflacji z kraju, które zostały zrewidowane w górę.

€/US$ blisko wsparcia na 1,0350. Obligacje mogą zyskać.

• Ten tydzień rozpoczyna się od serii słabych danych z gospodarki realnej Chin. Najprawdopodobniej podtrzymają one presję na juana. W kolejnych dniach uwagę rynków prawdopodobnie skupią dane ze sfery realnej w USA (wtorek). Spodziewamy się solidnych wyników z amerykańskiej gospodarki, co w połączeniu z ww. wynikami z Chin powinno utrzymać parę €/US$ blisko wsparcia na 1,0350.
• Spadek €/US$ poniżej 1,05 traktujemy raczej jako krótkoterminowe zawirowania na rynku, związane np. z niepewną sytuacją w Azji. W 3kw22 para powinna utrzymać się dość blisko 1,05. To poziom odpowiadający różnicy stóp procentowych między Fed i EBC wyceniany przez rynek. Na razie nie ma sygnałów wskazujących, aby EBC miał istotnie opóźnić rozpoczęcie swojego cyklu podwyżek stóp. Z kolei inflacja w USA prawdopodobnie przekroczyła już szczyt, więc do wzrostu oczekiwań na podwyżki stóp Fed także raczej już nie dojdzie.
• Bazowe rynki długu weszły w trend boczny, trudno powiedzieć jak trwały, ale krótkoterminowo punktem uwagi są sygnały wskazujące na lepsze perspektywy inflacji (np. spadek dynamiki płac zwiększający szanse na powolny spadek inflacji) oraz dużą skalę zacieśnienia warunków finansowych w USA (łączna miara zacieśnienia polityki pieniężnej obejmująca rynek stóp, kredytowy, akcji). W tym tygodniu argumentem za dalszą stabilizacją rentowności są rozczarowujące dane o aktywności gospodarczej z Chin sugerują, wskazujące że przynajmniej na początku tego tygodnia dojdzie do dalszego umocnienia obligacji na rynkach bazowych. Jednocześnie, dane z USA mogą być mocne, np. sprzedaż detaliczna.
• Wciąż uważamy też, że szczyt rentowności Treasuries i Bunda w tym cyklu jest prawdopodobnie jeszcze przed nami. Inflacja w USA w kolejnych miesiącach może spadać wolniej niż wyceniał to rynek. Coraz większym ciężarem dla wycen będzie też redukcja bilansu Fed oraz wygaszanie skupu aktywów przez EBC.

Umocnienie złotego w drugiej połowie tygodnia.

• Złoty bardzo dobrze zniósł spadek €/US$ w ubiegłym tygodniu, czy osłabienie juana. Poranne wiadomości z Chin raczej wykluczają jednak umocnienie złotego już na początku tygodnia. Tym niemniej, jeżeli wsparcie na 1,0350 na €/US$ zdoła się wybronić, to powinniśmy obserwować zejście €/PLN do około 4,63 w horyzoncie tygodnia. Wsparciem dla złotego są oczekiwania na dalsze podwyżki stóp NBP, jak i większy optymizm co do odblokowania KPO.
• Polityka NBP naszym zdaniem uzasadnia też dalszy spadek €/PLN w dłuższym terminie szczególnie, że wzrostu stóp w Europie spodziewamy się dopiero w drugiej połowie roku. Na razie złotemu szkodzi jednak niepewna sytuacja międzynarodowa (np. słaby juan). Uważamy, że kurs €/PLN przesunie się poniżej 4,60 nawet już pod koniec maja. Oczekujemy również, że para może zbliżyć się do 4,50 już na przełomie kwartału, wraz z zakładanym spadkiem napięć związanych z wojną.
• Otoczenie międzynarodowe powinno wspierać umocnienie SPW na początku tego tygodnia. Spodziewamy się jednak, że krajowy dług nadal będzie radzić sobie słabiej niż np. Bund. W Polsce inflacja nie osiągnęła jeszcze szczytu i cały czas zaskakuje po wyższej stronie. W efekcie podnoszą się oczekiwania na docelowy poziom stóp NBP. To hamuje dodatkowo napływ inwestorów zagranicznych na nasz rynek długu. Dlatego też uważamy, że wzrosty rentowności SPW powinny dość szybko powrócić. Oczekiwany docelowy poziom stóp NBP ustabilizuje się raczej dopiero w 2poł22, bliżej szczytu inflacji. Wtedy też rentowności SPW powinny osiągnąć szczyt w tym cyklu.