Serwis ekonomiczny ING

Wiadomości zagraniczne

Covid-19: Nowe zakażenia na świecie w trendzie spadkowym.

• Szczyt zakażeń koronawirusem na świecie, wynikający z ich przyśpieszenia w Indiach, miał miejsce na przełomie kwietnia i maja. Średnia ruchoma 7-dniowa osiągała wówczas 825tys. nowych przypadków Covid-19 dziennie. Od tego czasu globalna liczba zachorowań systematycznie spada. Wczoraj wyniosła około 675tys. tj. około 100tys. mniej niż tydzień wcześniej. Wynikało to ze spadku zachorowań w Indiach (wczoraj średnia 7-dniowa 330tys. czyli o 60tys. mniej niż tydzień wcześniej) oraz kontynuacji trendu spadkowego w USA i Europie. Niestety zachorowania w Ameryce Południowej wciąż utrzymują się na uporczywie wysokim poziomie (ponad 60tys. w Brazylii i ponad 20tys. w Argentynie).
• W przeliczeniu na 100tys. mieszkańców, wybrane kraje zanotowały wczoraj następujące poziomy zakażeń (średnia 7-dniowa): Argentyna 51, Brazylia 30, Szwecja 41, Indie 24, Francja 21, Turcja 15, Niemcy 12, USA 10, Polska 8, Wielka Brytania 3.
• Dotychczas wykonano na świecie prawie 1460mln szczepień. W przeliczeniu na 100 mieszkańców, liczba szczepień wyniosła m.in.: 116 w Izraelu, 87 w Chile, 85 w USA i Wielkiej Brytanii, 44 średnio w UE (w tym 42 w Polsce), 27 w Brazylii, 22 w Argentynie, 13 w Indiach i Rosji.

USA: Nieco słabsza od oczekiwań sprzedaż detaliczna i przemysł. 

• Sprzedaż detaliczna w kwietniu nie zmieniła się w ujęciu miesiąc do miesiąca. To wynik wyraźnie słabszy od oczekiwań (1,0%m/m) i naszej prognozy (0,8%m/m). Jednak równocześnie zrewidowano marcową dynamikę sprzedaży z 9,7 na 10,7%m/m. Po tak silnym wzroście (napędzanym wypłatą transferów US$1400) trudno było oczekiwać wysokiej dynamiki również w kwietniu. Sądzimy, że mieszkańcy USA mają coraz więcej okazji do wydawania, nie tylko w tradycyjnych centrach handlowych lecz także szeregu usług rekreacyjnych i rozrywkowych, które nie są dobrze odzwierciedlane w statystykach sprzedaży detalicznej.
• Produkcja przemysłowa również rosła wolniej (0,7%m/m) od oczekiwań (1,3%m/m), ale podobnie jak w przypadku sprzedaży detalicznej w górę zrewidowano i tak bardzo wysoki odczyt za marzec (z 1,4 do 2,4%m/m). Całościowy obraz sektora przemysłowego w USA pozostaje więc bardzo dobry i  w najbliższych kwartałach spodziewamy się kontynuacji solidnych odczytów produkcji.

USA: Pierwsze wypowiedzi członków Fed po ostatnim zaskoczeniu inflacyjnym.

• Gospodarka Stanów Zjednoczonych jest rozpędzona a presja inflacyjna rośnie. Tego obrazu nie zmieniają ostatnie słabsze danych makro: payrolls, sprzedaż i produkcja. Dotąd członkowie Fed stawiali tezę, że podwyższona inflacja ma charakter przejściowy i nie uzasadnia zacieśnienia polityki pieniężnej. Taki najprawdopodobniej będzie przekaz minutek z kwietniowego posiedzenia FOMC. Na ten tydzień zaplanowano wypowiedzi czterech członków komitetu. Poznamy ich reakcję na dużo wyższy od oczekiwań odczyt CPI za kwiecień (4,3%r/r). Rynki finansowe będą wypatrywać sygnałów zmiany ich nastawienia co do przejściowości podwyższonej inflacji.

EU: W piątek poznamy szereg odczytów PMI z europejskich gospodarek

• Spodziewamy się wyraźnej poprawy wskaźników dla sektora usług (52,5pkt w strefie euro wobec 50,5pkt w kwietniowy odczytu), spowodowanych otwieranie gospodarek po trzeciej fali pandemii. Koniunktura w przemyśle pozostanie naszym zdaniem bez większych zmian lub ulegną nieznacznemu pogorszeniu – ze względu na zaburzenia globalnych łańcuchów dostaw. Łączne wskaźniki PMI ulegną naszym zdaniem umiarkowanej poprawie (z 53,8 na 55,9pkt w strefie euro).

Wiadomości krajowe

Covid-19 w Polsce: Trzecia fala coraz niższa.

• Wczoraj zarejestrowano 2,2tys. nowych przypadków Covid-19 w Polsce na 49tys. testów – o 0,7tys. mniej niż dzień wcześniej (przy 57tys. testów) i prawie o połowę mniej niż tydzień temu. Średnia 7-dniowa wynosi obecnie 3tys. przypadków (8 przypadków / 100tys.) w porównaniu z 4,3tys. (11/100tys.) tydzień temu. Wyraźnie spadła liczba pacjentów z Covid-19 w szpitalach (11,7tys.), w tym pod respiratorem (1,6tys.), tydzień temu było ich odpowiednio 16,2tys. i 2,1tys. Średnia 7-dniowa liczba zgonów wyniosła 238 osób w porównaniu z 278 osobami tydzień temu.
• W ostatnich kilku dniach średnia 7-diowa liczba szczepień utrzymuje się na wysokim poziomie około 300tys. dziennie.

Koniec recesji w 1kw21, ale w sektorach piekło i niebo

• Według wstępnego szacunku GUS w 1kw21 PKB spadł 1,2%r/r wobec -2,7%r/r w 4kw20, ale w ujęciu kw/kw po odsezonowaniu wzrósł o 0,9%. Zmiany PKB kw/kw są używane do (uproszczonego) wyznaczania okresów recesji i ekspansji w gospodarce. W kolejnych kwartałach spodziewamy się utrzymania dodatnich temp kw/kw, co oznacza, że 1kw21 to początek trwałego odbicia PKB i rozpoczęcie okresu ekspansji. Wyjście z recesji covidowej zaczęło się zanim znieśliśmy krajowe lockdowny. Gospodarka z każdym kolejnym miesiącem radzi sobie coraz lepiej ze skutkami ograniczeń administracyjnych. Podtrzymujemy prognozę 4,8% wzrostu PKB średnio w 2021.
• GUS nie podał danych szczegółowych, oceniamy że sytuacja w sektorach jest bardzo zróżnicowana, przemysł dynamicznie rośnie w tempie 5-7%r/r w okresie 4kw20-1kw21, a  w tym samym czasie sektor usług rynkowych, w podobnym tempie kurczy się (bo najsilniej odczuwa efekty restrykcji). Wśród usług rynkowych znajdują się takie działy jak hotele i restauracje, kultura, rozrywka i rekreacja, transport  (słaby ten lokalny a nie międzynarodowy), edukacja, usługi naprawcze, poligrafia itp. W tych sektorach gospodarki widoczny jest największy wzrost restrukturyzacji i upadłości firm.
• Z kolei przemysł, szczególnie ten eksportujący silnie odbija. Pomaga ożywienie popytu w Europie, bardzo dobra koniunktura w globalnym handlu poza UE. Powrócił popyt z Wielkiej Brytanii (na początku 1kw21 brytyjskie firmy i gospodarstwa domowe korzystały z zapasów zgromadzonych w obawie o niekontrolowane wyjście UK z unii celnej), wciąż mocny jest popyt na konsumpcyjne dobra trwałe pochodzący od klientów w Polsce i zagranicą. W ostatnich miesiącach ma miejsce mocne odbicie sektora samochodowego i podwykonawców (chociaż doniesienia za kwiecień mówią o ponownych przestojach w związku z brakami procesorów).

Odbiciu PKB towarzyszy wysoka inflacja.

• Inflacja CPI w kwietniu przyspieszyła do 4,3%r/r z 3,2% w marcu. Piątkowe dane GUS były zgodne z szybkim szacunkiem GUS z końca kwietnia. Wzrost inflacji CPI to efekt niskiej bazy, zwłaszcza dla paliw (+28,1%r/r w kwietniu wobec +7,6%r/r w marcu), ale też przyspieszenia cen towarów (do 3,6%r/r z 1,9% w marcu). Nieco niższy w ujęciu r/r był wzrost cen usług (6,8%r/r z 7,3% w marcu), głównie w związku z niższym wkładem opłat za wywóz śmieci i 11,1%r/r spadkiem cen usług transportowych w kwietniu. To pewnie efekt zawyżonej bazy w ub. roku w związku z doszacowaniem danych przez GUS.
• Presja inflacyjna w Polsce to na razie w dużym stopniu efekt galopujących cen surowców i zaburzeń w łańcuchach dostaw. Badania PMI wskazują, że przekłada się to na rekordową inflację kosztów produkcji, którą producenci przenoszą na odbiorców podnosząc ceny wyrobów gotowych. W marcu inflacja PPI była na poziomie 3,9%r/r, w kwietniu może być już blisko 5,0%. Kolejne miesiące przyniosą dalsze odbicie gospodarcze, efekt popytu odroczonego przyniesie poprawę popytu krajowego i zagranicznego. To utrzyma presję inflacyjną w także w 2022. Oprócz odbicia gospodarczego i wysokich cen surowców za wysoką inflacją przemawia także dużym impuls ze budżetu państwa (Polski Ład) i uruchomienie Funduszu Odbudowy.

Naszym zdaniem aktualizacje projekcji NBP wyznaczą rytm normalizacji polityki pieniężnej w Polsce.  

• Szacujemy, że średnioroczna inflacja CPI w Polsce w tym roku może sięgnąć 4,0%r/r. Na podwyższonym poziomie 3,4% utrzyma się również w roku przyszłym. Już od jakiegoś czasu argumentujemy, że wyjście z recesji Covid-19 będzie inne niż w poprzednich cyklach. Tym razem gospodarstwa domowe mają środki, by szybko powrócić do wyższych wydatków gdy minie pandemia. Nie będziemy czekać na poprawę na rynku pracy, co ograniczało wzrost cen w poprzednich okresach odbudowy po recesjach. W Polsce mamy dodatkowo niekorzystną w ostatnich latach strukturę PKB ze spadającym udziałem inwestycji prywatnych i wkrótce impuls popytowy z Funduszu Odbudowy oraz Polskiego Ładu.
• Na razie w większości Rady Polityki Pieniężnej dominuje pogląd o przejściowym charakterze wysokiej inflacji. Uważamy,  że zmieni się to wraz z kolejnymi aktualizacjami projekcji inflacyjnych. Naszym zdaniem już lipcowa aktualizacja projekcji NBP może przynieść ograniczenie QE w 2poł21. Pierwszej podwyżki stóp procentowych w Polsce spodziewamy się w 1poł22 (w 1kw22 upływa kadencja 7 z 10 członków Rady). Nie wykluczamy jednak sygnalnej podwyżki stóp przy kolejnej aktualizacji projekcji inflacji w listopadzie tego roku. 
• Dodatkowo, gołębie skrzydło RPP może osłabić przejście R.Sury do Naczelnego Sądu Administracyjnego. Obecnie czterech z dziesięciu członków RPP opowiada się za rozpoczęciem normalizacji polityki pieniężnej. Kandydatura R.Sury do NSA przeszła już głosowanie w Krajowej Radzie Sądownictwa i zostanie przedstawiona Prezydentowi RP do zatwierdzenia. Nie wiemy, jak długo potrwa procedura zatwierdzenia, może kilka miesięcy. R.Sura został zgłoszony do RPP przez Senat RP i to Senat wybierze kandydata na jego miejsce.

Polski Ład to zmiany podatkowe, nowe wydatki na ważne cele, ale też większy deficyt i utrwalenie inflacjogennej struktury PKB.

• W sobotę poznaliśmy Polski Ład, nowy społeczno-gospodarczy program na lata 2021-30. Najważniejsze elementy programu to m.in.:
  • zwiększenie wydatków na służbę zdrowia z 5,3%PKB w 2021 do 6%PKB w 2023 i 7%PKB w 2027;
  • podniesienie kwoty wolnej w PIT do PLN30tys i progu podatkowego z PLN85.5tys do PLN120tys;
  • ulga w PIT dla osób zatrudnionych na umowę o pracę osiągających roczny dochód w przedziale 70-130 tys. PLN;
  • pełne oskładkowanie umów-zleceń z perspektywą wprowadzenia jednolitego kontraktu;
  • wprowadzenie 9% składki zdrowotnej liczonej proporcjonalnie do dochodu i bez możliwości odliczania jej od PIT dla wszystkich bez względu na rodzaj i formę wykonywanej pracy;
  • inwestycje strategiczne w m.in. sieć dróg ekspresowych, linie kolejowe, Centralny Port Komunikacyjny, infrastrukturę kultury i sportową w gminach i infrastrukturę cyfrową finansowane z emisji obligacji przez nowy fundusz w BGK;
  • państwowe gwarancje wkładu własnego do PLN150tys dla osób biorących kredyt na mieszkanie lub dofinansowanie do PLN160tys zakupu mieszkania w mieszkalnictwie społecznym lub dla rodzin wielodzietnych;
  • pomoc w spłacie kredytu na mieszkanie po urodzeniu się dzieci do PLN150tys;
  • budowa budynków jednorodzinnych o pow. zabudowy do 70m2 jedynie na podstawie zgłoszenia, bez pozwolenia, kierownika i książki budowy;
• Łączne wydatki (ze źródeł unijnych i krajowych) w latach 2021-2030 mają wynieść maksymalnie PLN651,6mld. Planowany podział środków na dziesięć filarów to: (1) Plan na zdrowie (18,8%), (2) Uczciwa praca-godna praca (16,6%), (3) Dekada rozwoju (14,9%), (4) Rodzina i dom w centrum życia( 4,7%), (5) Polska - nasza ziemia (6,9%), (6) Dobry klimat dla firm (9,8%), (7) Przyjazna szkoła i kultura na nowy wiek (9,9%), (8) Czysta energia, czyste powietrze (5,7%), (9) Cyber Poland 2025 (5,7%), (10) Złota jesień życia (7,0%).
• Realizacja programu ma m.in. zapewnić osiągniecie w Polsce do 2030 r. PKB per capita na poziomie średniej UE. Co ciekawe, we wskaźnikach monitoringu Polskiego Ładu nie znajdziemy już tych, dotyczących udziału inwestycji prywatnych w PKB (były chociażby w Strategii Odpowiedzialnego Rozwoju). Inwestycje prywatne jako %PKB spadają w Polsce systematycznie od 2016, do najniższego w historii poziomu ok.12% w 2020.
• Zaproponowane zmiany w podatkach nie są neutralne dla budżetu. Wzrost obciążeń dla zamożniejszej części społeczeństwa i samozatrudnionych nie pokryje obniżek obciążeń podatkowych dla pozostałych podatników. W czasie prezentacji programu powiedziano, że podatnicy netto zapłacą mniej 18 mld PLN. Zakładamy, że wyższa składka zdrowotna skompensuje część z tego ubytku, ale pamiętajmy że Polski Ład zakłada zwiększenie wydatków na służbę zdrowia więc te nowe środki w ograniczonym stopniu ograniczą dodatkowy deficyt. Dotychczasowe doświadczenia wskazują, że deficyt (powstający w wyników nowych transferów socjalnych) domykany był z wyższych efektywnych stawek podatkowych wśród innych podatników, głównie przedsiębiorstw. Efektem ubocznym takich działań była ciągła niepewność dotycząca przepisów podatkowych, duża restrykcyjność aparatu podatkowego itp. To powodowało wzrost niepewności i naszym zdaniem ograniczało inwestycje prywatne, najbardziej w sektorze MSP.
• Krótkoterminowo źródłem finansowania nowych propozycji podatkowych może być wyższy deficyt.
• Przypominamy, że wciąż mamy w Polsce Stabilizująca Regułę Wydatkową, a aktualne zapisy Ustawy o Finansach Publicznych i prognozy makroekonomiczne MinFin oznaczają, że powrót do stosowania SRW powinien nastąpić w 2022. Jednak w Aktualizacji Programu Konwergencji MinFin zapowiedział przesunięcie powrotu do SRW na 2023 i prace nad nowymi zapisami w 3kw21. W kontekście Polskiego Ładu najprawdopodobniej czeka nas rozluźnienie reguły. W APK była propozycja Polski wyłączenia wydatków na cele militarne z reguł unijnych. Polska na cele obronne wydaje ponad 2%PKB. Wyłączenie tego z limitu wydatków dałoby przestrzeń do realizacji Polskiego Ładu, ale zwiększyłoby też dług. Także na poziomie unijnym toczy się dyskusja o przedłużenie do trzech lat zawieszenia stosowania reguł fiskalnych, co oznacza zgodę na większy deficyt w 2022 roku i wprowadzenie zacieśnienia budżetowego dopiero w 2023 roku.
• Nowy program wygeneruje duży impuls popytowy, z drugiej strony obawiamy się negatywnego wpływu na skłonność do inwestowania. To utrwalenie proinflacyjnej struktury wzrostu PKB w Polsce. Niski udział inwestycji prywatnych ogranicza możliwość wzrost produktywności, co mogły łagodzić presje cenową ze strony wyższego popytu konsumpcyjnego. Efektywnie oznacza to ryzyko po wyższej stronie dla naszej prognozy PKB na 2022 (5%r/r) oraz średniorocznej inflacji na poziomie 3,4%r/r.

GUS: W tym tygodniu poznamy dane z rynku pracy za kwiecień.

• Dane GUS opublikuje w czwartek. Tak jak konsensus rynkowy, spodziewamy się, że w kwietniu zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw było o 1,1% wyższe w ucięciu r/r. Poprawa względem marca, kiedy odnotowano spadek o 1,3%, to jednak efekt niskiej bazy z ubiegłego roku. Naszym zdaniem firmy w kwietniu borykające się z trzecią falą pandemii nie były skore do zwiększania zatrudnienia w kwietniu w stosunku do marca. W ujęciu m/m mogło dojść do niewielkiego spadku zatrudnienia.
• Niska baza z ubiegłego roku powinna podbić też roczne tempo płac. Szacujemy, że w kwietniu wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw przyspieszyło do 11% r/r wobec 8,0% wzrostu w marcu. Konsensus prognoz rynkowych zakłada wzrost wynagrodzeń o 10,3% r/r.

Komentarz rynkowy

• W ubiegłym tygodniu doszło do dalszych wzrostów rentowności zarówno na rynkach bazowych, jak i POLGBs. Inwestorów zaskoczył dużo szybszy od oczekiwań wzrost inflacji w USA, prowadząc do silnego osłabienia papierów w połowie tygodnia. Pod jego koniec nastąpiła jednak korekta / umocnienie obligacji, szczególnie Treasuries. To prawdopodobnie skutek obaw, że koniunktura w USA jest blisko szczytu, więc Fed może zwlekać z podwyżkami stóp mimo rosnącej inflacji.
• Osłabienie POLGBs było nawet większe (ponad 10pb na długim końcu). Inwestorzy po serii komentarzy z RPP (w tym prezesa Glapińskiego) prawdopodobnie spodziewają się szybkiej zmiany retoryki NBP i zakończenia QE.
• Na rynku FX zmiany były mniejsze. Umocnienie dolara po ww. danych o CPI utrzymało się tylko dzień i para €/US$ wróciła blisko 1,2150. Kurs €/PLN pogłębił natomiast spadek do 4,53. Naszym zdaniem to efekt domykania pozycji otwieranych w oczekiwaniu przed decyzją Sądu Najwyższego w sprawie kredytów frankowych – orzeczenie SN zostało odłożone w oczekiwaniu na opinie m.in. NBP i KNF.

Rynki czekają na reakcję FOMC na wzrost inflacji.

• W tym tygodniu uwagę rynku skupią prawdopodobnie wystąpienia członków FOMC, zwłaszcza ich reakcja na silny wzrost inflacji w USA. Dotychczas ich retoryka wskazywała, że nasilenie presji inflacyjnej jest przejściowe. W piątek poznamy też wskaźniki koniunktury w strefie euro. Spodziewamy się zaskoczeń na plus zarówno w usługach i przemyśle. Rozkład ryzyk wskazuje więc na wzrost kursu €/US$ do technicznego oporu na 1,2240. N rynkach długu spodziewamy się dalszych wzrostów rentowności, przy jednoczesnym zawężeniu spreadu Treasuries do Bunda.
• W naszej ocenie osłabienie dolara będzie mieć długotrwały charakter. Uważamy, że nawet szybsze podwyżki stóp Fed nie skompensują innych czynników sugerujących wzrost €/US$. Znika wyjątkowość USA jaką były szybsze szczepienia i wcześniejsze otwarcie gospodarki a więc odbicie PKB niż w reszcie świata. Odbija koniunktura poza USA, co oznacza odpływ kapitału na inne rynki. W Europie koniunktura będzie jeszcze przyspieszać, wraz z uruchomieniem Funduszu Odbudowy. Dodatkowo wysokie tempo wzrostu w USA odbędzie się kosztem pogłębienia deficytu handlowego. Nakładają się na to ryzyka związane np. z polityką podatkową w USA, które dodatkowo mogą skłaniać do odpływu kapitałów. . Dlatego para €/US$ może dotrzeć nawet do 1,25-27 pod koniec roku.
• Do końca roku oczekujemy też dalszej przeceny obligacji. Ożywienie globalnej koniunktury po pandemii w połączeniu z wysokimi cenami surowców będzie budować oczekiwania na normalizację polityk głównych banków centralnych. Pojawią się też podwyższone podaże obligacji. Większy potencjał do odbicia mają rentowności w EUR, m.in. dlatego że rynek zbyt łagodnie wycenia nastawienie ECB a gospodarka jest w przededniu istotnego odbicia, którego przebieg znamy z krajów szybciej szczepiących.

Mocniejszy złoty, wzrost rentowności POLGBs.

• W tym tygodniu spodziewamy się pogłębienia spadku pary €/PLN do około 4,50. Kurs przełamał techniczne wsparcie 4,53-54, co powinno zachęcać do zajmowania krótkoterminowych pozycji na umocnienie złotego. Krajowej walucie powinien też pomóc oczekiwany wzrost kursu €/US$. W naszej ocenie para €/PLN może nie być w stanie wybić się poniżej 4,50 do końca miesiąca. Według naszych szacunków rynek przestał wyceniać ryzyko związane z orzeczeniami ws kredytów frankowych.
• W dalszej części kwartału i prawdopodobnie do końca roku złoty powinien jednak kontynuować stopniowe umocnienie. Na koniec 2021 spodziewamy się poziomów w okolicach 4,40-45. Rynki powinny znów skupić się na krajowych fundamentach, jak duża nadwyżka handlowa Polski i rosnące oczekiwania na podwyżki stóp NBP. Złotemu znów pomóc powinien oczekiwany dalszy wzrost €/US$.
• Na początku tygodnia spodziewamy się dalszego wzrostu rentowności na krajowym rynku długu. Zmiany proponowane w Polskim Ładzie sugerują utrwalenie proinflacyjnej struktury gospodarki. Będzie to tylko wzmacniać oczekiwania na szybkie wyjście NBP z QE i późniejsze podwyżki stóp. Dość prawdopodobne jest dalsze rozszerzenie asset swapów. NBP może ten ruch zahamować agresywnym odkupem obligacji na drugim przetargu w maju, ale do przetargu asset swapy mogą rosnąć.